波动率微笑，简单来说，就是相同标的资产、相同到期日的期权，行权价离当前价格越远，隐含波动率越高，在波动率曲线图上呈现微笑状。按照《赫尔期权期货第10版》，Black-Scholes模型假设标的资产收益率服从正态分布，但实际市场中，收益率分布往往存在“肥尾”现象，导致深实值和深虚值期权的价值被低估，需要更高的隐含波动率来反映。
然而，市场操作也扮演着重要角色。交易员为了对冲Delta风险，会动态调整头寸。例如，当标的资产价格下跌时，持有看涨期权的交易员会卖出标的资产，这会进一步压低价格，加剧“肥尾”效应，推高低行权价期权的波动率。反之亦然，对高行权价期权也会产生类似的影响。这种交易行为的自我强化，可能导致波动率微笑的出现。
那么，波动率微笑到底是完全理性的市场行为，反映了真实的市场风险分布，还是存在交易员行为、非理性预期等因素的扭曲呢？ 这是一个值得深入思考的问题。